債市呈現(xiàn)震蕩格局 短期風(fēng)險(xiǎn)總體可控

　　近期受“利率接近前低+止盈訴求上升+政策擾動(dòng)”等因素影響，債券市場(chǎng)出現(xiàn)明顯脈沖。分析人士認(rèn)為，展望5月，由新債供給提速帶來的市場(chǎng)擾動(dòng)料增多，但考慮到貨幣寬松的可能性以及市場(chǎng)有效需求仍顯不足的現(xiàn)狀，債市風(fēng)險(xiǎn)依舊可控。

　　擾動(dòng)因素增多

　　“市場(chǎng)情緒之所以快速轉(zhuǎn)變，除了受監(jiān)管層面再度關(guān)注長端利率風(fēng)險(xiǎn)的影響外，地方專項(xiàng)債和超長期特別國債落地預(yù)期升溫帶來的襲擾亦不可忽視。”一位機(jī)構(gòu)交易員告訴記者，“疊加當(dāng)前市場(chǎng)已高度擁擠，多因素共振觸發(fā)了債市本輪調(diào)整，致使曲線向陡峭化演繹?！?/p>

　　值得一提的是，近期國家發(fā)展改革委和財(cái)政部均表態(tài)要加快政府債發(fā)行節(jié)奏；4月末召開的中共中央政治局會(huì)議也明確指出，“要及早發(fā)行并用好超長期特別國債，加快專項(xiàng)債發(fā)行使用進(jìn)度”。

　　“我們認(rèn)為，二季度政府債供給回升相對(duì)確定，在4月發(fā)行進(jìn)度偏慢的情況下，5月發(fā)行壓力或有所加大，預(yù)估5月普通國債和地方債的凈融資合計(jì)規(guī)模在1萬億元以上，如果考慮特別國債發(fā)行，那么供給因素對(duì)市場(chǎng)的擾動(dòng)或進(jìn)一步加大——即會(huì)在一定程度上約束短期內(nèi)長端利率下探的空間，至少在供給壓力釋放之前，波動(dòng)率不會(huì)低。”民生證券研究院固收首席分析師譚逸鳴稱。

　　根據(jù)財(cái)政部公布的今年二季度國債發(fā)行計(jì)劃，5月將發(fā)行記賬式附息國債6只、記賬式貼現(xiàn)國債6只，基于今年4月的平均發(fā)行規(guī)模及4月以來關(guān)鍵期限國債單只發(fā)行量的上升情況判斷，5月普通國債的發(fā)行規(guī)模料達(dá)10020億元，扣除到期3101億元，預(yù)估5月國債的凈融資額度在6500億元左右。

　　再就地方債來看，公開數(shù)據(jù)顯示，截至4月20日，已有32個(gè)省、計(jì)劃單列市公布了5月發(fā)行計(jì)劃，考慮到今年4月以來地方債的發(fā)行節(jié)奏整體偏慢，則業(yè)界普遍判斷，5月地方債的發(fā)行規(guī)模將達(dá)7000億元左右，扣除當(dāng)月到期規(guī)模2687億元，預(yù)估凈融資額在4000億元附近。

　　民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬預(yù)計(jì)，超長期特別國債二季度將會(huì)啟動(dòng)發(fā)行，新增專項(xiàng)債使用進(jìn)度也會(huì)加快。

　　“展望后市，無論是經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率、債券供需格局的變化，還是政策端擾動(dòng)，都將加大債市的不確定性?！弊T逸鳴表示，“一級(jí)市場(chǎng)供給壓力釋放之前，債市收益率或難以向下突破前期低點(diǎn)?！?/p>

　　“債牛”暫未逆轉(zhuǎn)

　　那么債市會(huì)否就此陷入頹勢(shì)？記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，面對(duì)可能來襲的“井噴式”供給，市場(chǎng)并不悲觀。

　　“屆時(shí)，央行如何進(jìn)行對(duì)沖操作儼然成了各機(jī)構(gòu)的關(guān)注焦點(diǎn)?！鄙鲜鰴C(jī)構(gòu)交易員稱，“向后看，無論是在二級(jí)市場(chǎng)購買國債，還是實(shí)施降準(zhǔn)操作，都將于一定程度上緩解供給端對(duì)流動(dòng)性構(gòu)成的沖擊?！?/p>

　　溫彬亦表示：“雖然二季度寬松加碼的必要性不足——除了經(jīng)濟(jì)延續(xù)恢復(fù)態(tài)勢(shì)之外，降息空間一定程度上受到商業(yè)銀行利差收窄以及美國降息時(shí)點(diǎn)延后的雙重掣肘，但也無法排除管理層通過降準(zhǔn)配合超長期特別國債發(fā)行的可能?！?/p>

　　“在政府債階段性供給壓力和資金面缺口加大的情況之下，個(gè)人認(rèn)為，屆時(shí)央行既會(huì)關(guān)注長端利率風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)采取多手段呵護(hù)短端資金面合理充裕?！币晃蝗坦淌詹控?fù)責(zé)人向記者表示，“一方面，央行可能在二級(jí)市場(chǎng)開展國債買賣——其主要目的是豐富貨幣政策工具箱，進(jìn)行流動(dòng)性管理，央行購債可以作為基礎(chǔ)貨幣調(diào)節(jié)的工具，且操作也更為靈活；另一方面，管理層可能通過降準(zhǔn)配合政府債券發(fā)行，補(bǔ)充市場(chǎng)中長期流動(dòng)性，后續(xù)可關(guān)注央行降準(zhǔn)的可能性，穩(wěn)增長訴求下寬貨幣仍有空間?！?/p>

　　浙商證券研究所固收首席分析師覃漢亦判斷，后續(xù)央行通過降準(zhǔn)釋放資金配合政府債供給放量的概率較大。

　　需指出，管理層此前已明確表示，要靈活運(yùn)用利率和存款準(zhǔn)備金率等政策工具，加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持力度，降低社會(huì)綜合融資成本。

　　總而言之，盡管后續(xù)資金利率中樞較此前存在向上的壓力，且政府債集中供給時(shí)資金面大概率會(huì)邊際收斂，但也難以持續(xù)性緊縮，畢竟熨平流動(dòng)性沖擊仍是政策訴求。

　　投資分歧加劇

　　在宏觀圖景、供需格局并未發(fā)生根本性變化的大背景下，近期債市所呈現(xiàn)的大概率為階段性調(diào)整行情，而非“牛市”反轉(zhuǎn)。

　　不過，聚焦后續(xù)的債市布局，記者發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前市場(chǎng)分歧有所加劇。

　　具體來看，持審慎態(tài)度的機(jī)構(gòu)認(rèn)為，在5月至6月份債券供給放量正式落地前，債市對(duì)擾動(dòng)信息仍將較為敏感?！敖鼉扇眨瑐屑钡蠹睗q，市場(chǎng)情緒波動(dòng)較大，利率下行的趨勢(shì)暫不明朗?！瘪麧h指出，“一級(jí)供給方面，管理層近期多次提示了政府債供給提速的可能性，而債市對(duì)供給沖擊是否能保有韌性仍待驗(yàn)證。因此，我們建議各機(jī)構(gòu)等待5月份債券供給節(jié)奏以及政策落地情況更明朗后，再評(píng)估利率下行行情是否已重啟，現(xiàn)階段更建議謹(jǐn)慎優(yōu)先?！?/p>

　　與上述觀點(diǎn)相左，有部分持樂觀態(tài)度的機(jī)構(gòu)表示，目前10年期、30年期國債利率的階段性高點(diǎn)可按2.4%、2.6%判斷，向后看，長端利率在調(diào)整過后或再迎新的交易機(jī)會(huì)，各機(jī)構(gòu)可以博弈央行降準(zhǔn)和存款利率調(diào)降帶來的預(yù)期差，當(dāng)前建議維持適度久期，利率債方面“子彈型”策略或相對(duì)占優(yōu)，信用債方面“啞鈴型”策略或仍占優(yōu)。（記者 楊溢仁）

　　轉(zhuǎn)自：經(jīng)濟(jì)參考報(bào)

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