中國經(jīng)濟(jì)總體向好 雙重約束下短期承壓

　　2018年一季度，中國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)開局，呈現(xiàn)六大亮點(diǎn)。

　　第一，實(shí)際GDP增速相對平穩(wěn)，擺脫了快速下滑期。2018年中國宏觀經(jīng)濟(jì)延續(xù)了2017年以來的企穩(wěn)態(tài)勢，一季度實(shí)際GDP增長6.8%，比去年同期小幅回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，與去年下半年持平，持續(xù)穩(wěn)定在6.7%-6.9%的中高速區(qū)間。同時(shí)，由于GDP平減指數(shù)保持在3.2%的高位，一季度名義GDP增速為10.2%，連續(xù)5個(gè)季度運(yùn)行在10%以上。一季度實(shí)際GDP增速和名義GDP增速的平穩(wěn)變化，說明盡管中國經(jīng)濟(jì)增速換擋期沒有結(jié)束，但已經(jīng)從“快速下滑的低迷期”轉(zhuǎn)向“穩(wěn)中趨緩的調(diào)整期”，增速換擋的力量從“趨勢性力量”與“周期性力量”的疊加，轉(zhuǎn)向“政策性退出”與“趨勢性力量”的疊加。

　　第二，投資內(nèi)生動力增強(qiáng)，政策性因素回落。2018年一季度，固定資產(chǎn)投資增速平穩(wěn)，并出現(xiàn)兩大亮點(diǎn)。一是民間投資等市場性增長動力增強(qiáng)，而基建投資等政策性因素減弱。民間固定資產(chǎn)投資增速達(dá)到8.9%，比去年全年增速大幅回升2.9個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，房地產(chǎn)投資增速達(dá)到10.4%，比去年全年增速大幅回升3.4個(gè)百分點(diǎn)。民間投資和房地產(chǎn)投資雙雙企穩(wěn)，標(biāo)志著短期內(nèi)投資下行的壓力大為減輕。二是剔除價(jià)格因素，實(shí)際投資增速由負(fù)轉(zhuǎn)正。2017年四季度，實(shí)際固定資產(chǎn)投資負(fù)增長1.0%，實(shí)際民間投資負(fù)增長1.3%，實(shí)際房地產(chǎn)投資負(fù)增長3.4%。這種局面在2018年一季度得到了扭轉(zhuǎn)，實(shí)際固定資產(chǎn)投資增長0.9%，實(shí)際民間投資增長2.3%，實(shí)際房地產(chǎn)投資增長3.7%，全面實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。

　　第三，價(jià)格信號平穩(wěn)，四大缺口縮小。2018年開局，在延續(xù)去年基本走勢的基礎(chǔ)上，中國價(jià)格運(yùn)行出現(xiàn)了新的變化特征：CPI低位回升、PPI高位回落，PPI與CPI缺口縮小，物價(jià)形勢走向常態(tài)化。作為宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的指示器，當(dāng)前物價(jià)水平變化反映了宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況的改善和貨幣政策的收緊。PPI與CPI缺口縮小，標(biāo)志著本輪工業(yè)復(fù)蘇已經(jīng)完成了從供給側(cè)向需求側(cè)的傳導(dǎo)，對工業(yè)企業(yè)盈利改善和生產(chǎn)擴(kuò)張的積極作用或已達(dá)到峰值。同時(shí)，工業(yè)企業(yè)原料、燃料、動力購進(jìn)價(jià)格指數(shù)(PPIRM)漲幅也出現(xiàn)持續(xù)回落，與PPI的缺口縮小，標(biāo)志著本輪工業(yè)行業(yè)復(fù)蘇向全產(chǎn)業(yè)鏈的傳導(dǎo)已經(jīng)完成，對工業(yè)企業(yè)盈利改善和生產(chǎn)擴(kuò)張的積極作用已經(jīng)達(dá)到極值。

　　第四，微觀基礎(chǔ)穩(wěn)固，中小企業(yè)經(jīng)營狀況改善。就業(yè)市場保持穩(wěn)定，居民收入較快增長；政府財(cái)政收入基金收入增速繼續(xù)回升；中小企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況改善，中、小型企業(yè)PMI位于擴(kuò)張區(qū)間。

　　第五，宏觀景氣持續(xù)，市場主體信心回升。采購經(jīng)理指數(shù)持續(xù)運(yùn)行在榮枯線以上，企業(yè)家信心指數(shù)和銀行家宏觀經(jīng)濟(jì)信心指數(shù)持續(xù)上升到高點(diǎn)。

　　第六，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，穩(wěn)步邁向高質(zhì)量發(fā)展。2018年開局經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，需求結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷改善，中高端消費(fèi)水平和高品質(zhì)高技術(shù)產(chǎn)品的供應(yīng)能力持續(xù)提升，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步邁向高質(zhì)量發(fā)展。

　　2018年開局總體向好，但是隱憂顯現(xiàn)，短期宏觀經(jīng)濟(jì)走勢面臨四個(gè)方面的不確定性因素。

　　一是工業(yè)雖然擺脫蕭條，但近期出現(xiàn)警示信號。一季度，制造業(yè)增速呈現(xiàn)持續(xù)下行的趨勢；3月份，工業(yè)部門及其三大門類均出現(xiàn)明顯的下滑趨勢。工業(yè)部門生產(chǎn)低迷在用電量下滑方面也有一定的體現(xiàn)。1月份-2月份，工業(yè)企業(yè)盈利改善幅度縮小，虧損面由縮小轉(zhuǎn)為擴(kuò)大。考慮到前期中國工業(yè)部門的復(fù)蘇在一定程度上源于外需的恢復(fù)性改善，如果未來出口需求不及預(yù)期，前期工業(yè)擴(kuò)張可能面臨新一輪產(chǎn)能過剩的挑戰(zhàn)。

　　二是投資總體企穩(wěn)，但是低水平分化局面尚未扭轉(zhuǎn)。一季度，固定資產(chǎn)投資增速為7.5%，比1月份-2月份增速回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，顯示固定資產(chǎn)投資尚未企穩(wěn)。剔除價(jià)格因素后，實(shí)際投資增長不足1%，顯示投資目前仍處于較低水平。固定資產(chǎn)投資還存在較為嚴(yán)重的分化，第三產(chǎn)業(yè)投資增速為10.0%，但是第二產(chǎn)業(yè)投資增速進(jìn)一步下滑至2.0%，制造業(yè)投資增長回落至3.8%，使得未來的復(fù)蘇力度及可持續(xù)性都有待觀察。

　　三是外需對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)由正轉(zhuǎn)負(fù)。一季度，中國貿(mào)易形勢延續(xù)了2017年總體改善的基本走勢，進(jìn)出口貿(mào)易保持較快增長。但是，由于進(jìn)口改善幅度高于出口，一季度貿(mào)易順差收窄至484億美元，較2017年一季度下降了約20%。一季度凈出口對中國經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)，由2017年的正向拉動GDP增長0.6個(gè)百分點(diǎn)，轉(zhuǎn)為負(fù)向拉動GDP增長0.6個(gè)百分點(diǎn)，對短期經(jīng)濟(jì)走勢的影響較大。

　　四是消費(fèi)持續(xù)下滑背后潛藏深層結(jié)構(gòu)問題。在消費(fèi)促進(jìn)政策的作用下，2018年消費(fèi)維持在相對景氣的水平，但實(shí)際消費(fèi)增速“階梯式下滑”的趨勢更加明顯。一季度，社會消費(fèi)品零售總額同比名義增長9.8%，是近年來首次出現(xiàn)一季度增幅低于10%的情況?？鄢齼r(jià)格因素，一季度實(shí)際消費(fèi)增長8.1%，比2017年同期回落0.7個(gè)百分點(diǎn)，仍未實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)。消費(fèi)下滑背后有其深層次原因，集中表現(xiàn)為居民消費(fèi)性支出增長與收入增長的背離。2017年城鎮(zhèn)居民人均可支配收入同比增速為8.3%，但是城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出同比增速持續(xù)下滑至5.9%，兩者缺口達(dá)到2.4個(gè)百分點(diǎn)。2018年一季度，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入同比增速為8.0%，城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出同比增速進(jìn)一步下滑至5.7%，兩者缺口維持在2.3個(gè)百分點(diǎn)。

　　居民收入與消費(fèi)支出增長背離受多種因素影響，其中一個(gè)重要因素是居民收入分配差距擴(kuò)大，導(dǎo)致邊際消費(fèi)傾向較高的居民收入比重降低。2017年以來，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入中位數(shù)與平均值增速關(guān)系反轉(zhuǎn)，由中位數(shù)增速高于均值增速轉(zhuǎn)變?yōu)橹形粩?shù)增速低于均值增速，居民收入差距可能在進(jìn)一步擴(kuò)大。2018年一季度城鎮(zhèn)居民人均可支配收入均值同比增速為8.0%，中位數(shù)同比增速下滑至6.6%，兩者缺口達(dá)到1.4個(gè)百分點(diǎn)。

　　以上四個(gè)因素將從供給和需求兩方面影響短期經(jīng)濟(jì)走勢，其中部分影響已經(jīng)在3月份數(shù)據(jù)中有所體現(xiàn)，盡管一些信號指向還比較微弱，但發(fā)展勢頭值得高度關(guān)注。

　　展望2018年全年走勢，中國宏觀經(jīng)濟(jì)面臨“雙重約束”帶來的下行壓力。一是內(nèi)部約束下，貨幣融資緊平衡，財(cái)政政策難發(fā)力。在“結(jié)構(gòu)性去杠桿”的大背景下，廣義財(cái)政政策與貨幣政策或形成“雙緊”局面，給短期中國經(jīng)濟(jì)走勢帶來下行壓力。二是外部約束下，前期外需的改善難以為繼，外部金融沖擊或?qū)⒓哟?。一方面，世界?jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭減弱，貿(mào)易摩擦升級，外部需求下滑；另一方面，全球資產(chǎn)泡沫同步化，國際金融風(fēng)險(xiǎn)加大。

　　基于上述分析，筆者對于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢的基本判斷是，總體向好中隱憂顯現(xiàn)，雙重約束下短期承壓。據(jù)此，筆者提出了六條政策建議。

　　第一，2018年一季度宏觀經(jīng)濟(jì)形勢說明，對于2017年宏觀經(jīng)濟(jì)的超預(yù)期企穩(wěn)要有科學(xué)的認(rèn)識，中國新周期尚未開啟，中國擴(kuò)張性的宏觀經(jīng)濟(jì)政策還沒有到全面退出的時(shí)點(diǎn)。

　　第二，2018年穩(wěn)增長的核心依然在于穩(wěn)定投資，但政策方向和政策工具要做出大幅調(diào)整，建議出臺2018年民間投資啟動的系統(tǒng)方案，以全面調(diào)整投資預(yù)期。最為重要的是通過產(chǎn)權(quán)的可保護(hù)性、資本投資的新空間、投資成本的降低以及投資產(chǎn)業(yè)需求的擴(kuò)展等方面的措施來啟動民間資本。

　　第三，在金融整頓和深化金融體制改革的進(jìn)程中，2018年中國貨幣政策應(yīng)當(dāng)延續(xù)2017年的定位，但操作方式可以適度偏松，短期內(nèi)利率水平不宜過快上升，低利率政策依然是民間投資復(fù)蘇的一個(gè)重要基礎(chǔ)。

　　第四，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革需要進(jìn)一步深化和擴(kuò)容，在“降成本”、“補(bǔ)短板”方面進(jìn)一步強(qiáng)化。在以改善生產(chǎn)為主的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革取得階段性勝利之后，加快實(shí)施與消費(fèi)相匹配的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，完善促進(jìn)消費(fèi)的體制機(jī)制，促進(jìn)中高端消費(fèi)品的供給和需求能力的釋放，增強(qiáng)消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)性作用。

　　第五，利用政府機(jī)構(gòu)改革從目前的投資型政府逐步轉(zhuǎn)向民生型政府。以黨和國家的機(jī)構(gòu)改革為契機(jī)，積極轉(zhuǎn)換政府職能，加大公共服務(wù)，加速民生建設(shè)，使目前政府在各類產(chǎn)業(yè)的投資大幅度減少，更多用于公共服務(wù)和民生工程的建設(shè)。

　　第六，高度關(guān)注世界經(jīng)濟(jì)形勢和貿(mào)易格局變化，積極應(yīng)對貿(mào)易摩擦，繼續(xù)擴(kuò)大對外開放，但要加強(qiáng)防范全球金融風(fēng)險(xiǎn)沖擊。（劉曉光）

　　轉(zhuǎn)自：證券日報(bào)

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