醫(yī)藥：2011墨色濃重 2012紅韻可期

出口萎靡、藥品價(jià)格下跌、中藥材價(jià)格飛漲、抗生素管理趨嚴(yán)，諸多因素讓醫(yī)藥行業(yè)在2011年遭遇了較大壓力，二級(jí)市場(chǎng)上醫(yī)藥股跑輸大市，“墨色”濃重。同時(shí)，行業(yè)內(nèi)部的大部分細(xì)分行業(yè)的整合將是一個(gè)必然趨勢(shì)，而國(guó)家擬將出臺(tái)的政策也將推動(dòng)這一整合，未來(lái)醫(yī)藥行業(yè)將在政策驅(qū)動(dòng)下加速行業(yè)內(nèi)部整合，提升單位資產(chǎn)的收益率，在這一力量的推動(dòng)下，相關(guān)企業(yè)將面臨重要的投資機(jī)會(huì)。

成本上升壓力明顯

2011年，醫(yī)藥制造業(yè)的整體成本壓力較大，行業(yè)整體毛利率水平在2011年8月已經(jīng)下滑到27.20%，而2009年和2010年同期的毛利率水平分別為30.01%和29.46%。全年主營(yíng)業(yè)務(wù)成本增速明年快于主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增速水平，其中累計(jì)同比增速顯示，2011年10月主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增速為30.29%，而主營(yíng)業(yè)務(wù)成本同比增速為33.95%。

受成本驅(qū)動(dòng)的毛利率下滑影響，醫(yī)藥板塊表現(xiàn)不佳。2011年1-11月，醫(yī)藥生物板塊跑輸滬深300指數(shù)8.09個(gè)百分點(diǎn)，跑輸中小板指數(shù)5.13個(gè)百分點(diǎn)。上半年醫(yī)藥生物板塊走勢(shì)大幅弱于大盤(pán),下半年隨著政策環(huán)境回暖，走勢(shì)逐步趨強(qiáng)，相對(duì)于大盤(pán)跌幅收窄。化學(xué)原料藥和化學(xué)制劑跌幅靠前，成本壓力較大的中藥類(lèi)亦出現(xiàn)了較大的回調(diào)，而處于行業(yè)高景氣階段的醫(yī)療器械行業(yè)和醫(yī)療服務(wù)跌幅相對(duì)較小。

目前，醫(yī)藥板塊絕對(duì)估值TTM整體法剔除負(fù)值處于三年行業(yè)均值中和-1倍的標(biāo)準(zhǔn)差之內(nèi)，處于合理的區(qū)間，但相對(duì)滬深300和全部A股的估值分別為2.96和2.37倍，位于估值高位。這主要由于滬深300的權(quán)重股中如銀行、地產(chǎn)等受經(jīng)濟(jì)政策的影響，該部分的估值處于歷史的低估值階段，從而以此為對(duì)比的相對(duì)估值持續(xù)走高。

行業(yè)政策促進(jìn)內(nèi)部整合

2011年是“十二五”開(kāi)局之年，國(guó)務(wù)院、工信部、發(fā)改委、科技部等多部門(mén)出臺(tái)相關(guān)政策，加快產(chǎn)業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整，鼓勵(lì)技術(shù)創(chuàng)新，對(duì)創(chuàng)新企業(yè)給予扶持。先期公布的規(guī)劃有“十二五”生物技術(shù)發(fā)展規(guī)劃、醫(yī)學(xué)科技發(fā)展“十二五”規(guī)劃和“十二五”全國(guó)藥品流通行業(yè)發(fā)展規(guī)劃綱要。這些規(guī)劃要求促進(jìn)醫(yī)藥流通行業(yè)集中，發(fā)展疫苗、單抗等先進(jìn)生物醫(yī)藥技術(shù)，關(guān)注疾病預(yù)防和新型診療技術(shù)應(yīng)用，提高基層醫(yī)療水平。這些規(guī)劃出臺(tái)有利于創(chuàng)新型、綜合實(shí)力強(qiáng)的企業(yè)勝出。

展望“十二五”次年，預(yù)計(jì)要出臺(tái)的規(guī)劃有中藥產(chǎn)業(yè)“十二五”規(guī)劃、醫(yī)藥包裝行業(yè)“十二五”規(guī)劃、生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展“十二五”規(guī)劃、醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)科技發(fā)展專(zhuān)項(xiàng)規(guī)劃2011-2015等。

目前，醫(yī)藥改革建立了基本藥物制度，醫(yī)療保障覆蓋全面，下一階段的目標(biāo)是繼續(xù)提高醫(yī)療保障水平，繼續(xù)推進(jìn)公立醫(yī)院改革，推進(jìn)醫(yī)藥制造業(yè)和流通環(huán)節(jié)深度整合。

醫(yī)改政策將主要致力于：第一、改善基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)軟硬件水平，合理分流患者；第二、覆蓋面初定后控制支付額，主要藥品價(jià)格控制、招標(biāo)方式；第三、國(guó)家基藥制度構(gòu)建,合理用藥，規(guī)避大處方等。尚待解決的問(wèn)題包括：第一、藥品流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)過(guò)多，價(jià)格虛高；第二、醫(yī)院管理改革，即藥品價(jià)格改革等關(guān)鍵環(huán)節(jié)；第三、基藥目錄增補(bǔ)，為滿(mǎn)足重大疾病和慢性病用藥需求。

預(yù)計(jì)今后國(guó)家將加大對(duì)衛(wèi)生費(fèi)用控制力度，使用各種手段破解藥養(yǎng)醫(yī)難題。藥品使用集中度提升，不合理用藥現(xiàn)象得到遏制，政策疊加效應(yīng)顯現(xiàn)，各品種和生產(chǎn)企業(yè)分化加劇。

關(guān)注三細(xì)分子行業(yè)

心血管藥物

人們的生活方式的轉(zhuǎn)變，工作壓力增大，精神緊張，職業(yè)和家務(wù)的體力勞動(dòng)都大大減少，致使代謝放緩，人體自身調(diào)節(jié)能力降低，人體的血管及血液循環(huán)系統(tǒng)的發(fā)病率大幅提高。同時(shí)，物質(zhì)生活的豐富，人民膳食結(jié)構(gòu)的改變，特別是脂肪攝入量的提高，也會(huì)加速心腦血管的患病率。

心腦血管疾病多為慢性病，需要長(zhǎng)期治療。我國(guó)心腦血管用藥市場(chǎng)超過(guò)1000億元，年增速超過(guò)20%。目前我國(guó)的心腦血管西藥狀況是外企占據(jù)主導(dǎo)地位；心腦血管中藥有多靶點(diǎn)、副作用小、無(wú)抗藥性等特點(diǎn)。未來(lái)老齡人口占比提高后，特別是基層心腦血管用藥將加速擴(kuò)容，以半自助治療方式的心腦血管用藥將大幅受益，如天士力等將會(huì)增速超過(guò)行業(yè)平均增速。

制藥設(shè)備和衛(wèi)生耗材

在2011年2月發(fā)布新版本的GMP后，制藥設(shè)備的投資狀況明顯加速，在2011年3月投資增速出現(xiàn)突增，但是收入同比卻出現(xiàn)下滑，這與制藥機(jī)械企業(yè)的生產(chǎn)周期和收入確認(rèn)的特點(diǎn)有關(guān)。根據(jù)制藥企業(yè)設(shè)備的生產(chǎn)周期和收入確認(rèn)的特點(diǎn)，即：生產(chǎn)周期為6-12個(gè)月，收入中80-90%確認(rèn)為制藥企業(yè)安裝調(diào)試后，2012年下半年，制藥機(jī)械企業(yè)將迎來(lái)收入確認(rèn)的高峰，但收入增長(zhǎng)速度未來(lái)將逐步放緩。未來(lái)增速亮點(diǎn)將是國(guó)外非規(guī)范市場(chǎng)投資的增速提升。

在基層醫(yī)藥市場(chǎng)進(jìn)一步擴(kuò)容和出口增長(zhǎng)的情況下，基本衛(wèi)生醫(yī)藥耗材的需求將持續(xù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)行業(yè)收入同比增幅40%。目前行業(yè)成本壓力較小,毛利率維持22%左右。成本的增長(zhǎng)基本略低于收入的增長(zhǎng)，成本壓力較醫(yī)藥制造業(yè)較小，未來(lái)在基層醫(yī)藥市場(chǎng)進(jìn)一步擴(kuò)容下，基本衛(wèi)生醫(yī)藥耗材的擴(kuò)容將持續(xù)；隨著國(guó)內(nèi)醫(yī)療耗材附加值的提升出口交貨值的在2010年來(lái)新的周期內(nèi)的快速提升也將進(jìn)一步持續(xù)，銷(xiāo)售量的提升對(duì)業(yè)績(jī)的提升能力較強(qiáng)。

中成藥及中藥飲片

中藥飲片1-9月份主營(yíng)業(yè)收毛利率為18.77%，比去年同期下降2.54個(gè)百分點(diǎn)，中成藥1-9月份毛利率為31.33，比去年同期下降4.60個(gè)百分點(diǎn)，成本壓力帶來(lái)的利潤(rùn)的擠占空間明顯，其中中成藥的成本壓力遠(yuǎn)大于中藥飲片的成本壓力。因此，未來(lái)一段時(shí)間中藥材價(jià)格回落對(duì)中藥企業(yè)特別是中成藥的業(yè)績(jī)將會(huì)有所提升。

未來(lái)成本壓力或緩解，產(chǎn)業(yè)一體化態(tài)勢(shì)明顯。從成都中藥材價(jià)格指數(shù)來(lái)看，目前中藥的價(jià)格有所下調(diào)，但部分稀缺的動(dòng)物藥材短期回調(diào)的態(tài)勢(shì)不明顯，多數(shù)藥材呈現(xiàn)回調(diào)或高位震蕩。雖然中藥飲片特別是中成藥成本壓力得到一定緩解，但由于原材料成本占中成藥比重較高，行業(yè)內(nèi)主要中成藥企業(yè)已經(jīng)開(kāi)始向上游延伸以減少波動(dòng)性和增加藥品材質(zhì)安全性。未來(lái)中藥材價(jià)格的下調(diào)對(duì)布局上游產(chǎn)業(yè)原料基地較少的企業(yè)的毛利提升空間更大，如江中制藥，但從長(zhǎng)期來(lái)看具有全產(chǎn)業(yè)鏈的中藥企業(yè)將更加具有業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)和產(chǎn)品質(zhì)量安全來(lái)源可靠?jī)?yōu)勢(shì)，尤其是心腦血管類(lèi)的中藥企業(yè)將更加明顯，如天士力、昆明制藥等。

來(lái)源：證券報(bào)

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