2011“軟著陸”通脹回落 轉(zhuǎn)型加速

　　我們對(duì)2011年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的基本看法是：增速企穩(wěn)，通脹回落，轉(zhuǎn)型加速。我國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模在最近兩年已上新臺(tái)階，現(xiàn)有的資源和環(huán)境不支持2011年經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持高增長(zhǎng)、低通脹。2011年上半年，受貨幣緊縮、四萬(wàn)億投資退出、商品房和汽車銷售減速、出口增速回落等因素影響，GDP同比增速將回落到8.9%附近企穩(wěn)，明年下半年轉(zhuǎn)型加速，GDP增速將回升到9.5%。近期市場(chǎng)頗為關(guān)注的通脹壓力將隨著經(jīng)濟(jì)減速和宏觀調(diào)控在明年春節(jié)后部分緩解，明年下半年有效緩解。在國(guó)內(nèi)通脹壓力高企和國(guó)際上成為全球再平衡的焦點(diǎn)的情況下，轉(zhuǎn)型加速，著力點(diǎn)是促進(jìn)消費(fèi)，促進(jìn)中西部發(fā)展和大力發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。2011年上半年將完成刺激政策的消化，下半年實(shí)現(xiàn)向新一輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期的過渡。

　　課題組成員：

　　滕泰 首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

　　郝大明 宏觀分析師

　　張磊 宏觀分析師

　　鐘正生 宏觀分析師

　　2011上半年“軟著陸”

　　從訂單、庫(kù)存、汽車和商品房銷售、新開工投資項(xiàng)目、M1增速、經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)等先行指標(biāo)看，今年四季度和明年1月將是一個(gè)補(bǔ)庫(kù)存過程，明年2月到6月將是一個(gè)去庫(kù)存過程，明年二季度完成過去兩年刺激政策的消化，實(shí)現(xiàn)“軟著陸”。

　　第一，需求微升，庫(kù)存勁升，生產(chǎn)高增長(zhǎng)難以持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間。

　　12月1日公布的最新PMI指數(shù)表明，新訂單指數(shù)11月僅比10月微升0.1個(gè)百分點(diǎn)，但生產(chǎn)指數(shù)比10月上升1.4個(gè)百分點(diǎn)，產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)上升2.0個(gè)百分點(diǎn)，購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)上升3.6個(gè)百分點(diǎn)，反映國(guó)內(nèi)需求的進(jìn)口指數(shù)下跌1.8個(gè)百分點(diǎn)，這表明，12月將是一個(gè)補(bǔ)庫(kù)存過程，生產(chǎn)可能還會(huì)高增長(zhǎng)，但難以持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，我們預(yù)測(cè)生產(chǎn)高增長(zhǎng)持續(xù)到春節(jié)前。

　　進(jìn)口指數(shù)回落預(yù)示短期經(jīng)濟(jì)將回落。我國(guó)PMI進(jìn)口指數(shù)今年3月到達(dá)階段性高點(diǎn)53.7%，之后持續(xù)下行4個(gè)月，9月，進(jìn)口指數(shù)再次達(dá)到階段性高點(diǎn)52.9%，并在10月和11月連續(xù)下行2個(gè)月，這預(yù)示著，未來(lái)經(jīng)濟(jì)再次回落的可能性較大。

　　購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)預(yù)示短期經(jīng)濟(jì)可能回落。今年4月，購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)位于階段性高點(diǎn)72.6%，受房地產(chǎn)調(diào)控，經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行4個(gè)月。目前，購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)位于階段性高點(diǎn)73.5%，高于今年4月，并且，通脹壓力高企，物價(jià)調(diào)控從10月已經(jīng)開始，預(yù)計(jì)調(diào)控時(shí)間至少持續(xù)半年，這意味著從11月開始的半年經(jīng)濟(jì)將以回落為主。

　　第二，汽車和商品房銷售增速明年將回落。

　　首先，汽車銷售增速在4-7月連續(xù)4個(gè)月回落，8-11月連續(xù)4個(gè)月出現(xiàn)反彈。汽車銷售元旦前面臨優(yōu)惠政策到期的影響，一月份還會(huì)受到春節(jié)刺激，增速得以保持；明年二月起，如果沒有更強(qiáng)的政策刺激，汽車銷售增速將明顯回落。

　　其次，商品房銷售增速在3-7月連續(xù)5個(gè)月增速回落后連續(xù)3個(gè)月反彈，其中，7月增速回落到－15.4%，9月反彈到16.6%，10月回落到16.0%，11月盡管銷售面積達(dá)到10113萬(wàn)平，但同比增速仍回落到14.5％。受今年四季度房地產(chǎn)調(diào)控政策再度加強(qiáng)影響，我們預(yù)測(cè)明年上半年商品房銷售增速將繼續(xù)回落。

　　第三，新開工投資項(xiàng)目同比下行預(yù)示未來(lái)投資增速回落。

　　今年1-10月，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資本年新開工項(xiàng)目個(gè)數(shù)28.0萬(wàn)個(gè)，比去年同期減少13136個(gè)，新開工項(xiàng)目累計(jì)計(jì)劃總投資額15.4萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)23.8%，比上年同期回落57.3個(gè)百分點(diǎn)。新開工項(xiàng)目個(gè)數(shù)和計(jì)劃總投資是固定資產(chǎn)投資的先行指標(biāo)，新開工項(xiàng)目個(gè)數(shù)同比大幅減少，計(jì)劃總投資額大幅回落，預(yù)示著投資增速仍將回落。

　　第四，M1增速明年將現(xiàn)“Z型”走勢(shì)。

　　M1增速是反映經(jīng)濟(jì)活躍程度的先行指標(biāo)。今年1月M1增速創(chuàng)下39%的高點(diǎn)后，持續(xù)下行，最低到9月的20.9%，10月反彈到22.1%。從歷史來(lái)看，目前M1增速仍然較高，與2007年8月經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)高峰期的22.8%非常接近，也與經(jīng)濟(jì)調(diào)整期的2000年6月的23.7%比較接近。這就意味著，目前M1增速雖經(jīng)歷持續(xù)回落，仍有較大的下行空間。預(yù)計(jì)明年一季度信貸增加，M1增速將上行，二季度，信貸和貨幣將趨于緊縮，M1增速將回落，下半年，M1增速將上升，全年M1走勢(shì)呈現(xiàn)“Z型”。

　　第五，先行指數(shù)預(yù)示經(jīng)濟(jì)增速回落持續(xù)到明年二季度。

　　我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)景氣先行指數(shù)領(lǐng)先一致指數(shù)約5個(gè)月。自今年3月起，先行指數(shù)持續(xù)下行，一直到8月101.6，9月和10月持平101.6，即使11月向上，一致指數(shù)最早明年4月才開始上行。

　　從先行指數(shù)的新開工投資項(xiàng)目、貨幣供應(yīng)M2、房地產(chǎn)開發(fā)領(lǐng)先指數(shù)等指標(biāo)分析，11月和12月物價(jià)調(diào)控，貨幣趨緊，先行指數(shù)將將下行，這種情況春節(jié)前改變的可能性較小，如果2月物價(jià)回落、調(diào)控有所松動(dòng)，先行指數(shù)向上，那么5個(gè)月后，即進(jìn)入三季度，經(jīng)濟(jì)將開始回升。

　　增速上半年企穩(wěn) 下半年步入新周期

　　短期通脹壓力高企貨幣緊縮，中期投資和出口增速回落，長(zhǎng)期土地、勞動(dòng)力、資源、技術(shù)等增長(zhǎng)遭遇瓶頸，2011年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度將低于2010年。預(yù)測(cè)2011年上半年GDP增長(zhǎng)8.9%，實(shí)現(xiàn)政策刺激后的軟著陸。下半年，通脹回落，政策適當(dāng)放松，轉(zhuǎn)型加速，經(jīng)濟(jì)回升，預(yù)測(cè)GDP增長(zhǎng)9.5%，經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)向新一輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期上升期的轉(zhuǎn)換。

　　第一，投資增速小幅回落。

　　除新開工項(xiàng)目同比下行外，治理地方政府融資平臺(tái)抑制地方項(xiàng)目投資，房地產(chǎn)調(diào)控抑制房地產(chǎn)投資，抑制通脹貨幣趨緊等因素都將抑制2011年投資增長(zhǎng)，預(yù)測(cè)2011年投資增速將低于2010年。

　　治理地方政府融資平臺(tái)抑制地方項(xiàng)目投資。為支持4萬(wàn)億投資計(jì)劃，2009年新增人民幣貸款9.59萬(wàn)億元，今年將新增約7.5萬(wàn)億元。在貸給地方政府融資平臺(tái)的7.7萬(wàn)億元貸款中，約有23%面臨違約風(fēng)險(xiǎn)。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理，堅(jiān)決防止借“十二五”開局盲目鋪攤子、上項(xiàng)目。2011年，除保證4萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃的在建和續(xù)建項(xiàng)目，銀行將嚴(yán)格限制向地方政府融資平臺(tái)下的新項(xiàng)目發(fā)放貸款。這就預(yù)示著，明年地方項(xiàng)目投資資金來(lái)源受到較大限制，地方項(xiàng)目投資增速受到較大限制。

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